По ФА…

На уходящей неделе:

— Номинация Лагард на пост главы ЕЦБ

Выдвижение кандидатуры Лагард на пост главы ЕЦБ стало для рынков шоком, на всем протяжении гонки шансы Лагард варьировались от 1% до 5%, т.к. она является действующим главой МВФ и до окончания её срока работы на данном посту остается около полтора года, что делало её назначение крайне маловероятным.
СМИ сразу припомнили то, как высоко Лагард оценивала политику Драги, заявляла, что отрицательные ставки являются чистым благом для экономики и приветствовала запуск программ QE.
Отчеты МВФ этого года рекомендовали ЦБ мира отказаться от наличных денег для того, чтобы иметь возможность снижать ставки до любых отрицательных значений во времена рецессий и передавать бремя отрицательных ставок населению через девальвацию сбережений, тем самым позволяя банкам работать прибыльно.
В случае невозможности немедленного отказа от наличных денег МВФ рекомендует ЦБ ввести электронные деньги, которые будут автоматически обесцениваться при снижении ставок до отрицательных значений, при этом наличные деньги будут оцениваться с дисконтом к электронным деньгам.
Рыночные ожидания начали закладывать снижение депозитной ставки ЕЦБ на 0,20% с перезапуском программы QE, доходности ГКО Еврозоны рухнули, что привело к падению евро.

По ФА…

На предстоящей неделе:

1. Nonfarm Payrolls, 5 июля

Отчет по рынку труда за июнь станет важным аргументом для принятия решения ФРС по ставке на заседании 31 июля.
Рыночные ожидания на снижение ставки ФРС на 0,25% в июле составляют 100%, плохие нонфармы приведут к росту ожиданий на 0,50%, но однозначно сильный отчет по рынку труда может пошатнуть уверенность рынков в снижении ставки ФРС на июльском заседании, что приведет к вертикальному, хотя и вряд ли продолжительному, росту доллара.
ФРС не против снизить ставку, даже сразу на 0,50% и не закрывать дверь для последующих снижений, но им нужны веские аргументы, чтобы остановить поток обвинений в потакании желаниям Трампа и подержания роста пузыря на фондовом рынке.
Итог саммита G20 является позитивным для упреждающего снижения ставки ФРС, ибо фактического прорыва нет, пошлины останутся неизменными, что продолжит приводить к замедлению промышленности США, падение ISM промышленности ниже водораздела рецессии в 50 пунктов с публикацией 1 июля станет веским аргументом для ФРС, но именно рынок труда является прямым мандатом ФРС для запуска стимулов.

По ФА…

На уходящей неделе:

— Заседание ЕЦБ

ЕЦБ преподнес голубиный сюрприз рынкам, но рынки его не оценили.
Причины этому две:
— Рынки сосредоточены на ожидании смягчении политики ФРС, причем ожидания говорят не о каких-то 1-2 снижениях ставок, что более логично в качестве упреждающей меры, а о начале цикла снижения ставок ФРС и решения ЕЦБ в такой ситуации не котируются, ибо даже при введении многоуровневой системы ставок ЕЦБ не способен значительно снизить ставку;
— Приближение времени отставки Драги делают его гарантии по сохранению мягкой политики ЕЦБ несущественными, рынки понимают, что июньское решение ЕЦБ – последний залп из базуки Драги, любой преемник Марио будет менее голубиным, эпоха Драги подошла к концу.

ЕЦБ принял два решения:
— Изменил указание по ставкам в «руководстве вперед» на «ставки останутся на текущих уровнях до конца первой половины 2020 года» против «конца 2019 года» ранее.
Некоторые эксперты и банки заявляют, что это решение не имело особого значения для рынков, т.к. ожиданий на повышение ставки ЕЦБ нет в обозримой перспективе.
Это не соответствует действительности, динамика курсов валют тесно связана с политикой ЦБ, которая привязана к экономическим данным.
При улучшении или ухудшении экономических данных рынки реагируют изменением понимания предстоящих действий ЦБ, что отражается в рыночных ожиданиях по изменению ставки.
При текущих гарантиях ЕЦБ от экономических данных Еврозоны ничего не зависит, если торговые войны чудесным образом прекратятся или Еврозона адаптируется к изменению глобальной торговли или фискальные стимулы ускорят рост экономики – рыночные ожидания не отразят возможное изменение политики ЕЦБ, ибо есть гарантия сохранения ставок неизменными ещё как минимум в течение года.
Грубо говоря, экономические данные Еврозоны будут иметь слабое влияние на курс евро, как только рынки начнут учитывать возможное повышение ставки в июле 2020 года.
Хотя, конечно, если преемником Драги станет ястреб, то ему будет несложно заявить, что это указание не касается депозитной ставки ЕЦБ, но при этом доверие рынков к ЕЦБ упадет.

По ФА…

На предстоящей неделе:

1. Заседание ЕЦБ

Исход заседания ЕЦБ не определен, практически с равной вероятностью июньское заседание ЕЦБ может быть как проходным, так и с оглашением нового пакета стимулов для поддержания роста экономики и инфляции.
Неопределенность в отношении июньского решения ЕЦБ не связано с ситуацией в экономике, замедление роста ВВП и инфляции в Еврозоне очевидно, риски также растут, принятие решения полностью зависит от того, определились ли лидеры ЕС с личностью преемника Драги на посту главы ЕЦБ после выборов Европарламент.

Принято считать, что ЕЦБ независим в установке своей политики и это утверждение правдиво с одним «но» — при назначении главы ЕЦБ лидеры ЕС принимают решение исходя из наклонностей кандидата к той или иной политике, что заранее определяет курс ЕЦБ.
Марио Драги был выбран главой ЕЦБ в 2011 году не случайно, Меркель искала выход из долгового кризиса, угрожавшего уничтожить Еврозону и евро, выход был найден в соответствии с рекомендациями советников Обамы о смягчении политики ЕЦБ с включением нетрадиционных инструментов, что и стало причиной назначения Драги.
Впоследствии Марио превысил данные ему полномочия при оглашении о готовности запустить программу ОМТ, что привело к критике, Меркель заявила, что «ЕЦБ прошелся по краю своего мандата», а Бундесбанк подал иски против политики ЕЦБ в Конституционный суд Германии, но независимость ЕЦБ на этом этапе одержала верх, хотя программа ОМТ так и не была запущена, но решительность Драги спасла Еврозону и евро.

По ФА…

На уходящей неделе:

— Заседание ФРС

Сопроводительное заявление было более оптимистичным в части оценки роста экономики США, но пессимистичным в отношении роста инфляции, ФРС отметила, что инфляция «снизилась ниже 2%» против формулировки «находится около 2%» ранее.
Указание по ставкам в «руководстве вперед» осталось неизменным, ФРС сохраняет «терпение» в отношении определения будущих корректировок ставок.
ФРС приняла решение о снижении ставки по избыточным резервам на 0,05% до 2,35%, глава ФРС Пауэлл назвал снижение ставки по избыточным резервам технической корректировкой и выразил сомнение в необходимости дальнейшего снижения данной ставки.

Вступительное заявление Пауэлла было более ястребиным в сравнении с принятыми решениями.
Пауэлл сообщил, что рост экономики и рынка труда был сильнее ожиданий ФРС, а рост инфляции немного слабее, но ФРС считает, что текущие ставки соответствует экономической ситуации.
Джей заявил, что риски уменьшились по сравнению с началом года, в частности улучшились финансовые условия, экономики Китая и Европы начали демонстрировать некоторый рост, есть прогресс в переговорах США и Китая по торговле, а риск жесткого Брексит отступил.
Большинство вопросов, заданных в ходе пресс-конференции, относились к исполнению мандата ФРС по инфляции в свете её резкого падения и готовности ФРС снизить ставки по данной причине.
Пауэлл заявил, что считает замедление роста инфляции временным, из-за изменения методологии, падения цен на одежду и авиабилеты, ожидает восстановления инфляции к цели ФРС в 2,0%, но ФРС готов переоценить ситуацию в случае, если инфляция закрепится ниже цели ФРС.
На вопрос о заявлении Трампа о необходимости снижения ставки ФРС на 1,0% и запуске программы QE для монетизации госдолга США Пауэлл ответил, что ФРС аполитичен, но в результате всесторонних консультаций и встреч члены ФРС единогласно признали текущую политику по ставкам соответствующей текущей ситуации.

По ФА…

На предстоящей неделе:

1. Заседание ФРС, 1 мая

Изменение ставки и новые прогнозы не ожидаются, рынки получат краткое сопроводительное заявление ФРС и пресс-конференцию Пауэлла.
Главный вопрос, который волнует инвесторов – отношение ФРС к текущему замедлению инфляции.
В крайние недели в СМИ появилось множество публикаций с размышлениями на тему возможного снижения ставки ФРС при замедлении инфляции даже при сохранении уверенного роста экономики и рынка труда США.
В статьях приводятся высказывания членов ФРС об ошибках в прогнозировании темпов роста инфляции, последствий роста рынка труда, опасности потери доверия рынков к ФРС при неисполнении цели по инфляции на устойчивой основе.
Недавняя статья Блумберг утверждает, что рынки недооценивают шансы снижения ставки ФРС, т.к. ФРС может обратиться к своему опыту снижению ставки в 1998 году, когда экономика США демонстрировала уверенный рост, фондовой рынок был близок к хаям, но мировая экономика резко замедлилась, крупный хедж-фонд обанкротился, а в России произошел дефолт.
ФРС тогда снизила ставки и тем самым ускорила рост экономики США, невзирая на замедление глобальной экономики.
Очевидно, что сейчас нет полной аналогии с 1998 годом, кроме того, традиционную политику ФРС можно разделить на две части: рост инфляции приводит к повышению ставок, к снижению ставок приводит замедление экономики, в частности рынка труда США.
Но попытки СМИ подготовить рынки к снижению ставки ФРС нельзя оставлять без внимания, т.к. их риторика напрямую перекликается с риторикой администрации Белого дома и лично Трампа.

По ФА…

На уходящей неделе:

Nonfarm Payrolls

Отчет по рынку труда США за март вышел скучным, однонаправленным на рост аппетита к риску и падение доллара.
Но доллар не сумел развить нисходящее движение, т.к. неопределенность по Брексит привела к фиксированию прибыли на закрытии недели с уходом в доллар.

Основные компоненты мартовского отчета по рынку труда США:
— Количество новых рабочих мест 196K против 175К прогноза, ревизия за два предыдущих месяца +14К: январь пересмотрен до 312К против 311К ранее, февраль до 33К против 20К ранее;
— Уровень безработицы U3 3,8% против 3,8% ранее;
— Уровень безработицы U6 7,3% против 7,3% ранее;
— Участие в рабочей силе 63,0% против 63,2% ранее;
— Рост зарплат 0,1%мм 3,2%гг против 0,4%мм 3,4%гг ранее;
— Средняя продолжительность рабочей недели 34,5 против 34,4 ранее.

Главный плюс нонфармов — рост количества новых рабочих мест, что нивелировало опасения участников рынка по приближению экономики США к рецессии.
Отсутствие роста зарплат на фоне неизменных уровней безработицы не дает оснований для пересмотра политики ФРС, члены ФРС продолжат чувствовать себя комфортно в режиме паузы.
Главным минусом отчета стало падение участие в рабочей силе:

По ФА…

На предстоящей неделе:

1. Nonfarm Payrolls

Отчет по рынку труда остается самым важным экономическим релизом, перед публикацией которого сердца чиновников Белого дома и членов ФРС замирают.
Мартовский отчет привлечет более пристальное внимание инвесторов после провального февральского отчета с количеством новых рабочих мест на уровне 20К.
Замедление рынка труда является запаздывающим подтверждением приближения или фактического наступления рецессии, резкое падение количества новых рабочих мест не является признаком рецессии в случае, если такое ежемесячное падение одноразовое и имеет специфические причины в виде шатдауна или плохой погоды, но повторение февральской ситуации станет набатом для экономики США.

Как правило, реакция на нонфармы проходит в два этапа, первый шип на количество новых рабочих мест, второй шип на рост зарплат и уровень безработицы.
В зависимости от акцента участников рынка и перспектив политики ФРС истинная реакция может быть либо на количество новых рабочих мест, либо на сопровождающие данные.
Мировая экономика замедляется, ЦБ стран мира меняют риторику на голубиную, риски рецессии и нового кризиса являются ключевыми для инвесторов, поэтому главная реакция будет на количество новых рабочих мест.
При выходе новых рабочих мест выше прогноза следуют ожидать рост аппетита к риску, беспокойство инвесторов в отношении перспектив самой большой экономики мира снизится, доллар вырастет в первой реакции, но потом следует ждать разворот на падение доллара, т.к. рост экономики США будет способствовать росту экономик стран торговых партнеров за счет сохранения спроса.
ФРС не изменит текущую политику при любом позитивном сюрпризе в отношении количества новых рабочих мест, поэтому от позитивных нонфармов в конечном итоге выиграют валюты стран, являющиеся торговыми партнерами США.

По ФА…

На уходящей неделе:

— Заседание ЕЦБ

По итогам заседания ЕЦБ принял два решения:
— О запуске двухлетних TLTROs на ежеквартальной основе, начиная с сентября 2019 года и заканчивая в марте 2021 года, по ставке рефинансирования.
— Указания «руководства вперед» по ставкам были изменены, теперь ЕЦБ гарантирует сохранение ставок на текущих уровнях до конца 2019 года против конца августа ранее.

Оба решения оказались ниже ожиданий рынка.
Запуск TLTROs-3 стартует в сентябре, но возврат средств от LTROs-1 уменьшит ликвидность с июня, а привязка к ставке рефинансирования сделает займы дороже.
Многие банки ожидали запуск 4-летних TLTROs-3, но ЕЦБ принял решение о 2-летних, что, вероятно, привязывается к гипотетическому предстоящему сокращению баланса ЕЦБ.
Детали TLTROs-3 будут объявлены до июньского заседания включительно, но уже известные детали говорят о том, что TLTROs-3, более вероятно, будут в первую очередь направлены на Германию и Францию.
Из контекста нескольких крайних заседаний ЕЦБ очевидно, что политика Драги подвергалась критике из-за чрезмерной сфокусированности на проблемных странах Еврозоны, Италии в частности.
В январе Драги заявлял, что запуск новых TLTROs должен быть выгоден всем странам, а не только Италии и, похоже, TLTROs-3 будет ограничен по потолку займов для Италии и Испании 60 млрд. евро в случае, если потолок заимствования для TLTROs-3 будет считаться совместно с TLTROs-2.
Не исключено, что окончательное решение по потолку заимствования будет принято после диалога правительства Италии с Еврокомиссией по корректировке бюджета и выборов в парламент Испании 28 апреля, данное предположение логично исходя из зависимости банков этих стран, Италии в частности, от кредитов ЕЦБ, что определяет готовность к компромиссу.
Странный выбор времени начала TLTROs-3 также, видимо, связан с более жестким подходом к вечным должникам Еврозоны, Италии и Испании, ибо сначала банки будут вынуждены погасить старые кредиты перед взятием новых, а те, кто нарушил правила целевого кредитования, будут вынуждены заплатить штрафы.

По ФА…

На предстоящей неделе:

1. Заседание ЕЦБ

Многочисленные инсайды свидетельствует о готовности ЕЦБ объявить о запуске стимулов в виде новых раундов LTROs, а также через изменение указаний по ставкам в «руководстве вперед» с формулировки «ставки будут на текущих уровнях до конца лета 2019 года» на гарантию сохранения ставок неизменными до конца 2019 года или до 2 квартала 2020 года.
Но члены ЕЦБ сначала хотят дождаться результата выборов в Европарламент в конце мая для понимания личности главы нового ЕЦБ, т.к. не решаются на дальнейшие шаги по смягчению политики за пределами полномочий Марио Драги.
Такой подход позволит сохранить преемственность политики после ухода Драги с поста главы ЕЦБ в октябре текущего года, т.к. новые стимулы будут приняты с учетом мнения нового главы ЕЦБ, в противном случае ЕЦБ может потерять доверие рынков, если позиция нового главы ЕЦБ будет противоречить решениям, принятым ранее.
Особенно сие актуально в случае, если Драги сменит глава Бундесбанка Вайдман, который имеет ярко ястребиный взгляд на политику ЕЦБ.